海辰储能前高管冯登科被宁德警方带走两个多月后，一篇自称是“冯登科妻子”的求助信9月15日突然出现在网上并广为传阅。
文中称，她从没想过，老实本分的丈夫冯登科，会突然卷入这样一场风波，成为恶性商战的牺牲品，让他们这个普通家庭陷入灭顶之灾。
尽管冯登科案现在还没有定论，但通过分析海辰储能业绩报告时，却发现这家看似辉煌的企业背后，隐藏着众多难以自洽的财务风险。
海外交易疑云
海辰储能于2019年成立，以储能电池和系统为核心业务，提供全场景储能解决方案。以锂离子储能电池出货量计，2024年其在全球储能市场排名第三，2025年上半年排在第二。
招股书显示，2024年储能电池出货量达35.1GWh，2022年至2024年，年复合增长率高达167%。
公司收入主要来自储能电池和储能系统两大板块，2024年两者收入占比分别为61.6%和36.2%，市场分布上，中国内地和海外收入占比为71.4%和28.6%。
值得一提的是，2024年海辰储能实现扭亏为盈，主要得益于北美市场的高毛利率（42.3%），而国内市场毛利率仅为8.1%。
就在其看似一片大好的形势下，海外市场的订单真实性却引发了质疑。
8月，海辰储能在声明中试图淡化海外大客户Powin破产对其业务的影响，此次声明避重就轻，让人不得不重新审视其与Powin的交易真实性。
真实订单数量、是否存在通过赊销美化收入以及类似只签署合作协议却不交付的订单等问题，都成为投资者心中的谜团。
低研发高专利
在研发投入方面，2022年至2024年，海辰储能研发投入绝对额虽持续增长，但研发费用率却逐年下滑。
以2024年收入口径估算，研发费用率仅为4.1%，在全球前六大储能企业中处于倒数第一，与行业龙头宁德时代（5.14%）、比亚迪（6.85%）和亿纬锂能（5.6%）形成鲜明对比。
而且，海辰储能研发投入规模甚至不及管理费用，2022年至2024年管理费用累计21.53亿元，研发投入累计仅12.12亿元。对于一家宣称以创新基因引领行业发展的公司来说，这似乎不合理。
与行业龙头宁德时代当年投入186亿元研发相比，海辰储能2024年仅投入5.3亿元。在技术密集型的储能行业，这种投入差距将直接影响产品性能、成本控制和市场份额。
然而，海辰储能却声称在全球申请了超4400件专利，招股书业务章节中强调“已核准及申请中的专利累计3900+项”，但将“已授权”和“申请中”合并披露，未细分专利类型和地域结构。
发明专利申请平均周期达一年半，成立不足6年的海辰储能如何拥有如此多专利，其速度之快让人震惊。
2025年6月，宁德时代以“不正当竞争”起诉海辰及其核心人员，涉多名海辰储能高管（多为宁德旧部），索赔约1.5亿元。
这一事件将海辰储能的“创新来源”置于放大镜下，无论官司结果如何，都促使市场去核验其快速专利积累背后的“来源合规性”和“技术独立性”。
自身造血隐忧
海辰储能营收从2022年的36.15亿元增至2024年的129.17亿元，年复合增长率达89%，但公司拥有人应占利润在2022年和2023年分别为-17.7亿元、-19.63亿元，2024年才实现2.59亿元的盈利，毛利率也从2022年的11.3%和2023年的12.1%升至2024年的17.9%。
然而，海辰储能2024年的净利润反转与政府补助存在一定关联，2022年至2024年其获得的政府补助分别为0.11亿元、1.01亿元和4.14亿元。
为了实现规模膨胀，海辰储能在价格方面展开激烈竞争，国内市场毛利率低至8.1%，与宁德时代（22.94%）、亿纬锂能（16.19%）以及储能系统新秀海博思创（16.85%）相比差距明显。
从产品平均售价来看，2022年至2024年储能电池均价从0.8元/Wh暴跌至0.3元/Wh，降幅高达62.5%。尽管2024年整体毛利率有所上升，但核心产品储能电池毛利率却下滑至仅9%。
离开补贴后能否实现“自身造血”，脱离低价策略后能否维持增长率，成为市场对海辰储能的两大疑问。
应收账款激增
海辰储能的贸易应收款项（扣除减值亏损准备）金额从2022年的2.23亿元飙升至2024年的83.1亿元，两年间增长37倍，占营收比例高达69.5%。
2022至2024年，海辰储能第三方客户贸易应收分别为2.23亿元、41.4亿元、89.7亿元，增长远高于收入增长倍数，尤其是2023与2024年应收几乎翻倍，但收入仅增长约27%。同期，公司计提的贸易应收款项信贷亏损拨备达到6.61亿元。
招股书称，海辰储能通常向合资格客户提供1至6个月的信用期，但实际回收期远超该范围，应收账款周转天数从2022年的不到30天延长到2024年的近200天，回款能力显著恶化。
而且，招股书未明确揭示前五大/十大全球客户对收入或应收的贡献度，若存在对个别海外大型开发商/系统集成商的高度集中，风险将显著放大。
导致海辰储能应收账款激增的原因可能是其为了抢占市场份额，采取了过于激进的信用政策，存在大量赊销。
相反，海辰储能在2024年贸易应付款项、应付票据及其他应付款项为98.26亿元，较2023年的45.02亿元翻倍，显示公司在加大对上游的账期占用。
巨量的应付款项和应收账款犹如悬在公司头顶的达摩克利斯之剑，一旦部分账款无法收回，海辰储能不仅盈利大幅缩水，还可能引发现金流风险。
财务负担沉重
截至2024年底，海辰储能银行及其他借款余额高达99.83亿元，资产负债率73.1%，流动比率为1.29，低于行业1.5的警戒线。
财务成本从2022年的6473万元增至2024年的3.36亿元，相当于年营收的2.6%，形成沉重财务负担。
截至2024年末，海辰储能账上现金及现金等价物为42.94亿元，但银行及其他借款余额高达99.83亿元，且受限银行存款急升至23.21亿元（2023年为8.54亿元），占当期现金及等价物的54%，可动用现金实际远低于报表数字。
若存在客户违约或延迟付款，海辰可能面临现金流告急风险。
因此，海辰储能有必要向投资者披露未来12个月的资金来源计划，包括既有银行额度、计划发行债务/权益的时间表以及应对承兑、贴现或银行收紧的方案。